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[2024-12-02]纺织服装行业：风物长宜放眼量－中长周期视角下纺服制造投资策略
■国泰君安
本报告导读:H1制造端订单改善领先下游补库发生,展望未来看好核心客户景气度
优异、核心客户困境反转、份额有望提升的龙头制造商。
投资要点:投资建议:2024H1制造端订单改善领先于下游补库发生,目前板块性补库
受益基本结束,制造商表现开始分化,展望未来看好核心客户景气度优异、核心客户困
境反转、份额有望提升的龙头制造商。推荐华利集团、伟星股份、申洲国际、九兴控
股、裕元集团。
行业层面:预计2024H2进入补库周期,出口数据已提前改善。
我们认为海外行业性补库(指库销比环比提升)将于2024H2开始,并持续至2025Q1末
左右。但根据历史经验,制造商订单改善领先于终端补库发生,越南纺服鞋出口增速已
于2024年3月转正,预计其补库受益于2024Q3结束,后续出口增速与终端消费情况紧密挂
钩。2024年1-9月美国服装批发与零售商收入低单位数增长,预计未来延续平稳增长,出
口数据趋势一致。
个股层面:多数品牌趋势向好,短期Adidas、Deckers、优衣库订单更优,预计Nike2
025H2有望补库。头部制造商客户集中度相对高,核心客户库存周期及经营情况对订单
起关键作用,目前服装品牌表现分化。1)Nike:最新财季FY2025Q1销售疲软导致库销比
有所回升但仍在健康范围内,且收入降幅大于库存,预计FY2026Q1收入增速、收入与库
存增速差将由负转正,逐步进入主动补库阶段,相关制造商订单有望在2025Q4逐步转好
。2)Adidas:目前公司收入稳健增长,库销比健康,预计后续订单增长情况与品牌自身销
售紧密挂钩,若指引上修将加大下单。3)Deckers:目前处于主动补库阶段,预计将于202
4Q4末到2025Q1末结束,而相关制造商订单受益阶段约到2024Q3结束。后续订单增长主
要取决于Deckers销售表现。4)迅销:目前处于平稳经营阶段,制造商订单与终端销售紧
密挂钩,根据公司指引FY2025收入增速同比增长9.5％,预计制造商订单仍将维持稳健。
优选具备大客户强β及个体强α的龙头制造商。行业性补库受益结束后,Q3起制造
商表现出现分化,我们认为应优选具备以下特点的龙头制造商:1)核心客户困境反转:Ni
ke目前处于经营低谷,积极预期下2025H1开始困境反转,悲观预期下弱势延续,由此预期
申洲国际2025年积极/悲观预期下收入增速分别为+14％/+9％,利润分别为70/64亿。2)
份额有望提升:主要包括华利集团、伟星股份,预计2024-2027年两者收入CAGR均为16％
。3)核心客户景气度优异:当前阶段Adidas景气度行业领先,核心相关供应商主要为裕
元集团,预计在积极/中性/悲观三种情况2025年裕元集团的收入分别为12％/10％/8％
。
风险提示:全球经济增长不及预期,汇率大幅波动等
[2024-12-02]纺织与服装行业：多地接力家纺国补政策，Dick’s Sporting Goods上调全年业绩指引－周报
■海通国际
多地接力家纺国补政策,京东国补范围涵盖母婴服饰用品。本周多地接力家纺产品
焕新国家补贴政策,11月25日,江苏省南京市宣布新增家纺类产品参与家装家居改造补
贴活动,按照产品成交价的15％给予补贴,每户不超过30000元;
11月26日,吉林省辽源市启动家装家居产品换新补贴活动,产品范围包含家纺用品,
按照产品成交价的15％给予补贴,每类产品补贴不超过2000元,每位消费者不超过15000
元。近期,湖州、南通等多地查处羽绒服、羽绒被"以次充好"情况。当前羽绒价格持续
高位运行,我们认为在政府补贴覆盖面逐步扩大、市场进一步规范之下,具备品牌与规
模优势的优质家纺、羽绒服龙头企业有望受益。此外,本周京东平台国家补贴品类已拓
宽至婴童睡袋、婴童连体衣、月子服等服饰产品,英氏婴童等品牌受益。
Dick’sSportingGoodsQ3业绩增长良好,宣布上调全年收入利润指引。24Q3(8月4
日-11月4日)公司实现收入30.6亿美元,同比增长4.2％;毛利率36.3％,同比增加0.7pct
;录得净利润2.3亿美元,同比增长13％。公司宣布上调全年收入指引至同比增长3.6％-
4.2％(此前为2.5％-3.5％),上调全年净利润指引至同比增长12.1％-14.5％(此前为11
.2％-14.1％)。公司业绩增长主要来自:1)差异化产品组合,持续优化包括大众品牌、
垂类品牌、自有品牌(如DSG)在内的多品牌战略;2)新一代线下店铺,HouseofSports店
将商店与运动场景结合起来,供消费者穿着产品并地体验包含棒球、高尔夫球、足球在
内的多项运动,2023/2024/2025年分别(计划)开店12/20/15家,预计2027年达到75-100
家。
FieldHouseConcept店为原有50000平方英尺(4600平方米)改造店铺,预计2025年开
设20家;3)线上赋能,公司打造GameChangerAPP,提供运动录像/直播、比赛计分、运动
社群等服务,24Q3活跃用户550万人,同比增长21％,预计2024年GameChanger贡献1亿美
元收入,并以30％-40％复合增速增长。公司认为当前美国关税新政策的时间点与细节
尚不明朗,考虑到过去分散供应链努力,预计新加关税对公司影响较小。期末公司存货3
7.3亿美元,同比增长13％,公司解释基于对于未来偏乐观的预期以及为年末大促做准备
,增加了以核心品牌、核心品类为主的存货储备。
投资建议。品牌优选经营稳健或业绩筑底,制造端关注自身强Alpha。品牌端:尽管
24Q3国内服装鞋帽针纺织品类零售表现环比Q2有所下滑,但10月零售同比增速已转正,
线下消费有所复苏。建议重点关注业绩稳健向好,或有望充分筑底的优质品牌公司,建
议关注波司登,滔搏,新秀丽。制造端:24Q3海外出口环比Q2整体加速,10月中国/越南纺
织服装出口同比均较9月显著改善,伴随下半年基数开始逐步走高,我们仍然看好①能在
核心客户中持续提升供应商份额,②自身核心客户经营景气度稳健的优质制造企业,建
议关注申洲国际,裕元集团,九兴控股,华利集团。
风险提示。消费者喜好改变,行业竞争加剧,经济下行零售环境疲软。
[2024-12-02]纺织与服装行业：多地接力家纺国补政策，Dick’s Sporting Goods上调全年业绩指引－周报
■海通证券
多地接力家纺国补政策,京东国补范围涵盖母婴服饰用品。本周多地接力家纺产品
焕新国家补贴政策,11月25日,江苏省南京市宣布新增家纺类产品参与家装家居改造补
贴活动,按照产品成交价的15％给予补贴,每户不超过30000元;11月26日,吉林省辽源市
启动家装家居产品换新补贴活动,产品范围包含家纺用品,按照产品成交价的15％给予
补贴,每类产品补贴不超过2000元,每位消费者不超过15000元。近期,湖州、南通等多
地查处羽绒服、羽绒被"以次充好"情况。当前羽绒价格持续高位运行,我们认为在政府
补贴覆盖面逐步扩大、市场进一步规范之下,具备品牌与规模优势的优质家纺、羽绒服
龙头企业有望受益。此外,本周京东平台国家补贴品类已拓宽至婴童睡袋、婴童连体衣
、月子服等服饰产品,英氏婴童等品牌受益。
Dick’sSportingGoodsQ3业绩增长良好,宣布上调全年收入利润指引。
24Q3(8月4日-11月4日)公司实现收入30.6亿美元,同比增长4.2％;毛利率36.3％,
同比增加0.7pct;录得净利润2.3亿美元,同比增长13％。公司宣布上调全年收入指引至
同比增长3.6％-4.2％(此前为2.5％-3.5％),上调全年净利润指引至同比增长12.1％-1
4.5％(此前为11.2％-14.1％)。公司业绩增长主要来自:1)差异化产品组合,持续优化
包括大众品牌、垂类品牌、自有品牌(如DSG)在内的多品牌战略;2)新一代线下店铺,Ho
useofSports店将商店与运动场景结合起来,供消费者穿着产品并地体验包含棒球、高
尔夫球、足球在内的多项运动,2023/2024/2025年分别(计划)开店12/20/15家,预计202
7年达到75-100家。FieldHouseConcept店为原有50000平方英尺(4600平方米)改造店铺
,预计2025年开设20家;3)线上赋能,公司打造GameChangerAPP,提供运动录像/直播、比
赛计分、运动社群等服务,24Q3活跃用户550万人,同比增长21％,预计2024年GameChang
er贡献1亿美元收入,并以30％-40％复合增速增长。公司认为当前美国关税新政策的时
间点与细节尚不明朗,考虑到过去分散供应链努力,预计新加关税对公司影响较小。
期末公司存货37.3亿美元,同比增长13％,公司解释基于对于未来偏乐观的预期以
及为年末大促做准备,增加了以核心品牌、核心品类为主的存货储备。
投资建议。品牌优选经营稳健或业绩筑底,制造端关注自身强Alpha。品牌端:尽管
24Q3国内服装鞋帽针纺织品类零售表现环比Q2有所下滑,但10月零售同比增速已转正,
线下消费有所复苏。建议重点关注业绩稳健向好,或有望充分筑底的优质品牌公司,建
议关注波司登,滔搏,新秀丽。制造端:24Q3海外出口环比Q2整体加速,10月中国/越南纺
织服装出口同比均较9月显著改善,伴随下半年基数开始逐步走高,我们仍然看好①能在
核心客户中持续提升供应商份额,②自身核心客户经营景气度稳健的优质制造企业,建
议关注申洲国际,裕元集团,九兴控股,华利集团。
风险提示。消费者喜好改变,行业竞争加剧,经济下行零售环境疲软。
[2024-12-02]轻工制造及纺服服饰行业：关注25年消费补贴延续、家居核心受益，波司登披露中期业绩－周报
■中泰证券
2024/11/25-2024/11/29上证指数1.81％,深证成指1.66％,轻工制造指数5.35％,
在28个申万行业中排名第3;纺织服装指数7.65％,在28个申万行业中排名第1。
轻工制造指数细分行业涨跌幅分别为:文娱用品(21.7％),家居用品(5.76％),包装
印刷(1.86％),造纸(1.18％)。纺织服装指数细分行业涨跌幅分别为:服装家纺(8.55％
),纺织制造(8.14％),饰品(4.36％)。
内销家居:地产+补贴政策核心受益,持续推荐家居板块。1)关注25年以旧换新补贴
延续,家居核心受益。11月21日,湖北商务厅发布《关于组织2025年消费品以旧换新核
销商户报名的通知》,家电、家装厨卫、电动自行车及3C电子产品零售商可于11.25-12
.15进行首次报名,每月1-5日可新增报名。湖北通知明确25年补贴活动仍将持续,且仍
有相应资质要求,利好合规品牌。2)家居社零修复明显,补贴成效初步体现:10月家具社
零同比+7.4％,前值为+0.4％,为23年以来最高单月增速。同时从地产数据来看,10月竣
工同比-19.5％(前值为-30.1％),商品房销售同比-1.6％(前值为-10.8％),环比均呈大
幅改善态势,地产边际修复下25年家具需求有望持续改善。从预期修复下的估值演绎到
前端订单层面观察到的销售改善,家居基本面修复在途,继续推荐。软体板块推荐估值
低位的软体龙头【喜临门】、【顾家家居】、【敏华控股】、【慕思股份】。定制板
块推荐【索菲亚】、【欧派家居】、【志邦家居】。智能家居赛道建议关注【公牛集
团】、【好太太】、【瑞尔特】。
品牌服饰:波司登披露中报业绩,家纺补贴范围持续扩大,有望提振龙头品牌销售。
波司登:24/25上半财年,波司登营收88亿,同比+17.8％,归母净利润11.3亿,同比+23％
。1)收入拆分来看,品牌羽绒/贴牌加工/女装业务分别营收60.6亿/23.2亿/3.1亿元,同
比+22.7％/+13.4％/-21.5％。品牌羽绒业务保持稳健增长,波司登/雪中飞分别营收52
.8/3.9亿元,同比增长19.4％/47.1％。2)在盈利端,集团整体毛利率49.9％,其中品牌
羽绒/贴牌加工/女装业务毛利率分别为61.1％/20.1％/60.8％,同比-0.1/-0.3/-5.9pc
t,品牌羽绒毛利率波动主要系雪中飞占比提升所致。家纺消费补贴:补贴范围持续扩大
,提振龙头品牌销售业绩。
继上海地区出台补贴政策后,厦门、南通、南京等地区亦先后增加了家纺用品补贴
,其中上海/南通/南京补贴力度为15％,厦门20％(单笔最高补贴额2000元)。
随着补贴活动力度及区域的扩大,以及寒潮来袭下保暖需求提升,有望提振终端零
售表现。家纺龙头拥有更强的产品力及品牌力,作为补贴首选有望充分受益,预期品牌Q
4销售流水将有一定改善,建议关注:1)家纺龙头【罗莱家纺】【富安娜】、【水星家纺
】;男装龙头【海澜之家】【报喜鸟】;2)细分赛道成长性突出、渠道数量＆店效提升
可期的【报喜鸟】、【比音勒芬】;3)功能性鞋服消费关注【安踏体育】、【李宁】和
【波司登】等。
英美烟草新一代产品上市在即,推荐思摩尔国际。英美烟草新一代产品将于年内上
市,思摩尔第二增长曲线逐步清晰。思摩尔核心客户BAT此前宣布将于24年底前发布新
一代HNB产品gloHilo,并于25年开始在全球重点市场进行推广。思摩尔为BAT核心供应
商,研发能力备受认可,双方将在新一代HNB产品gloHilo上进行更加深入的合作。随着
全球电子烟监管政策逐步完善,我们认为下一阶段雾化市场将进入监管落地期,对不合
规产品的执法力度将有所提升,对于水果口味、一次性电子烟等产品的监管将逐步趋严
,雾化行业持续向规范化方向发展。
继续关注二次元IP衍生赛道机会:二次元周边衍生(谷子)市场广阔,提供IP变现新
路径:2016-2023年,中国二次元周边衍生市场规模从53亿元上升至1024亿元,占二次元
产业规模的比例从28.0％上升至46.1％,复合年增长率为52.7％,蓝海市场提供充裕变
现空间。我们认为,文具行业拓展二次元谷子赛道具有全产业链优势,可实现从上游IP-
中游产品设计-下游销售的闭环:1)上游IP端:晨光、广博等文具公司在IP联名文具产品
方面已有多年布局,储备IP充足并持续进行IP洽谈引入,IP矩阵日渐丰富;2)中游产品端
:文具行业具有SKU数量庞大的特点,文具公司具备强大的产品设计、sku组织能力、供
应链能力,拓展二次元谷子品类较为顺畅;3)下游销售端:文具文创终端主要包括文具文
创店、精品书店、潮流玩具店等,与二次元谷子渠道高度协同,产品至终端路径畅通,有
望快速放量。推荐【晨光股份】:文具文创龙头,逐步完善在二次元衍生品市场的布局,
旗下晨光文化、奇只好玩为主品牌提供强协同,有望驱动传统业务业绩提速;关注【广
博股份】前瞻布局大热IP,谷子品类有望快速放量。
纺织制造:建议低位关注份额具有持续提升能力的细分龙头:1)全球毛精纺纱龙头
、积极践行宽带战略、有望受益于行业增长与集中度提高的【新澳股份】;2)回调后估
值性价比突显的运动鞋制造龙头【华利集团】。3)汽车皮革驱动业绩高增,股息率较高
的【兴业科技】。同时关注【申洲国际】、【健盛集团】、【南山智尚】等。
造纸:纸价环比小幅上涨,晨鸣停产下短期供需及格局改善。上周阔叶浆价格继续
下行,针叶浆价格保持稳定,木浆系纸种价格环比小幅上行。截至11月19日,晨鸣寿光基
地1条白卡纸生产线、1条文化纸生产线和1条铜版纸生产线、湛江基地化学浆生产线、
1条文化纸生产线和1条白卡纸生产线、江西基地及吉林基地临时停产,停机浆、纸产能
703万吨,占总产能的71.7％,影响月度浆纸产量约58万吨、纸销量约35万吨。短期白卡
纸及文化纸供需关系及格局改善,纸价有望回升。持续推荐文化纸林浆纸一体化优势持
续扩大的【太阳纸业】,回调后布局价值体现;【仙鹤股份】细分赛道景气度较高,业绩
改善明显;持续推荐从国内装饰原纸龙头走向国际装饰原纸龙头的【华旺科技】;同时
建议关注业绩困境反转的【博汇纸业】【中顺洁柔】。
风险提示:原材料价格大幅上涨、宏观经济波动、行业政策变动、调研样本偏差、
研报使用信息更新不及时、历史规律失效等风险。
[2024-12-01]轻工纺服行业：关注品牌服饰12月流水表现
■平安证券
基于可选消费修复逻辑,我们认为,服装制造及出口相关企业或将迎来机遇,且服装
及家居出海企业或将延续红利。同时,服装品牌企业经过估值调整后,或将迎来新一轮
行情。投资主线如下:主线一:自上而下,优选市场份额提升及具备估值性价比的细分赛
道头部企业。其中,推荐关注服装制造相关的出口企业的投资机会。建议关注:申洲国
际、华利集团、伟星股份等。
主线二:自下而上,优选业绩确定性较强及股息率较高的白马股。其中,建议重点关
注有边际改善的服装品牌企业,以及分红派息率稳健的家纺头部企业。建议关注:安踏
体育、波司登等。
服装品牌:波司登:国内羽绒服头部企业。从中长期看,波司登羽绒服品牌力持续提
升,市占率有进一步提升空间。从短期看,公司持续进行羽绒服产品迭代升级,并在夏季
补充防晒服等功能性服饰品类以拓宽产品矩阵,利于公司业绩的持续增长。此外,公司
重视门店效率及质量的提高,通过精细化运营激励一线销售人员以实现店效最大化。我
们看好公司羽绒服量价齐升逻辑下业绩的可持续性。
海澜之家:大众男装头部企业。主品牌线下及线上渠道表现均较佳,且海外市场拓
展稳健;其他品牌持续优化发展,有望逐步恢复盈利;团购业务重组,有望突破成长局限
。我们认为,主品牌增速稳健将利好公司业绩稳定发展,公司高分红水平高且估值一定
性价比。
报喜鸟:中高端男装头部企业,品牌矩阵及布局较完善,包括报喜鸟主品牌及中高端
男装哈吉斯。其中,哈吉斯品牌的量价双升逻辑是公司后续的看点:1)门店店效增长,由
于产品矩阵及门店升级,或将提升商品成交率及连带率,进而将带来门店坪效的持续提
升;2)门店数量增加,哈吉斯品牌开店空间较大,公司开店速度有望保持在双位数水平,
或将会持续加持公司业绩的提升。
富安娜:家纺头部企业,疫后公司加大线下门店的开店力度,提高加盟店的开店数量
。我们认为,加盟店业绩的增长利于公司业绩的提升。此外,公司低估值高分红特点明
显,具备一定的防御属性。
[2024-12-01]纺织服装行业：板块表现亮眼，行业基本面有望逐步回暖
■东方证券
行情回顾:上周沪深300指数上涨1.22％,创业板指数上涨2.23％,纺织服装行业指
数(中信)上涨8.11％,表现强于沪深300和创业板指数,其中纺织制造板块(中信)上涨7.
97％,品牌服饰板块(中信)上涨8.24％。我们覆盖的个股中报喜鸟、罗莱生活和潮宏基
等取得了较高收益。
行业与公司重要信息:(1)波司登:公司发布关于截至2024年9月30日止六个月之中
期业绩的公告,公司实现营业收入88.04亿元,同比上升17.8％,实现归母净利润11.30亿
,同比上升23.0％。(2)安踏体育:公司发布公告建议购回于2025年到期10亿欧元零息有
担保可换股债券及建议根据一般授权发行于2029年到期15欧元零息有担保可换股债券
。(3)优衣库(UNIQLO)创始人柳井正近日在接受BBC采访时明确表示,优衣库不使用来自
中国新疆地区的棉花。
本周建议板块组合:伟星股份(002003,买入)、珀莱雅(603605,买入)、申洲国际(0
2313,买入)和波司登(03998,买入)。上周组合表现:伟星股份6％、珀莱雅3％、申洲国
际-2％和波司登-7％。
本周市场反弹,纺织服装行业指数表现强劲,涨幅位列行业首位,板块中涨幅居前的
除了部分活跃的中小市值个股之外,家纺、品牌服饰等细分行业龙头也实现了不错的上
涨,美妆以及港股运动服饰等龙头本周表现相对靠后。随着国内政策持续聚焦内需的提
振,作为经济后周期的消费板块龙头基本面有望逐步回暖。从近期跟踪的终端零售来看
,四季度销售环比三季度略有改善,自9月见底回升以来总体跑输市场的可选消费行业龙
头,从机构持仓比例和估值来看都有进一步向上修复的空间。目前时点我们一方面继续
中长期看好具备全球细分行业竞争力、早已进行全球化产能布局的出口制造龙头,如伟
星股份(002003,买入)、申洲国际(02313,买入)和华利集团(300979,买入)等;另一方面
品牌内需领域,我们重点看好基本面相对更有韧性、估值也具备较好吸引力的运动及功
能性服饰龙头,推荐波司登(03998,买入)、安踏体育(02020,买入)等。另外需要指出的
是,未来若市场重新恢复活跃偏暖的态势,我们认为品牌内需领域更具进攻性的化妆品
医美龙头也值得关注,中长期看好珀莱雅(603605,买入)、巨子生物(02367,买入)、上
美股份(02145,买入)和爱美客(300896,买入)等。红利品种如森马服饰(002563,买入)
、海澜之家(600398,买入)等我们认为仍是值得关注的底仓 品种。黄金珠宝龙头由
于金价处于高位波动,终端零售仍面临挑战,建议适度关注老凤祥(600612,买入),老铺
黄金(06181,未评级)、潮宏基(002345,增持)等。
风险提示经济减速对国内零售终端的压力、贸易摩擦、海外投资环境变化和人民
币汇率波动等。
[2024-12-01]纺织服饰行业：Burberry短期业绩承压，近期优衣库事件引争议－周专题
■国盛证券
【专题一:Burberry披露FY2025H1半年报,短期业绩承压】Burberry披露FY2025H1
半年报,短期业绩承压。近期Burberry公司发布截至2024年9月28日FY2025上半财年经
营情况,根据公司披露FY2025H1营收同比下降22％至10.86亿英镑(货币中性基础上同比
下降20％),其中零售业务同店销售同比下降20％,货币中性基础上批发业务营收同比下
降29％。经调整后毛利率同比下降6.4pcts至63.4％,经调整后OPM同比大幅下降19.7pc
ts至-3.8％,经调整后经营亏损为0.41亿英镑(FY2023H1为盈利2.23亿英镑)。当前公司
正紧急采取多项举措以稳定公司业务,但是由于宏观经济环境的不确定性,公司较难对
下半年的增长情况给予指引。
受限于宏观环境波动,各个业务地区营收表现均承压。上半年集团同店销售额同比
下降20％(其中4～6月下降21％,7～9月下降20％),分地区看公司亚太、EMEIA、美洲地
区业务同店销售均有明显下滑。
1)亚太:上半财年公司亚太地区同店销售下降25％(4～6月下降23％,7～9月下降28
％),分地区看上半财年中国大陆同店销售下降24％,对比之下日本同店销售仅下降2％,
我们判断2024年以来中国大陆消费环境整体较为波动从而导致本土消费较弱,另一方面
上半财年赴日游客增加也导致部分消费流向日本,从全球范围来看来自于中国消费者的
销售收入下降低双位数。
2)欧洲、中东、印度以及非洲(EMEIA):上半财年EMEIA地区同店销售下降13％(4～
6月下降16％,7～9月下降10％),降幅逐季收窄,一方面原因来自于本地消费者支出的贡
献,另一方面原因来自于游客的贡献,上半财年EMEIA地区游客收入占比超过一半。
3)美洲:上半财年美洲地区同店销售下降21％(4～6月下降23％,7～9月下降18％)
。美洲地区同店销售的大幅下滑部分原因系本土购买力外流所致,从全球范围来看来自
美洲的消费者的销售收入同比降幅略低于美洲本州销售收入降幅。
【专题二:优衣库事件引发争议,优质本土休闲服饰品牌或受益,但预计较难复刻20
21年情况】近期优衣库创始人柳井正接受BBC采访时表示,优衣库不使用来自中国新疆
地区的棉花。我们判断此次优衣库对于新疆棉的表态,同2021年的"新疆棉事件"具有相
似之处:2020年10月BCI宣布对所有新疆棉企无限期取消担保认证,后以H＆M、Nike为代
表的多家国际性服装品牌宣布拒绝使用新疆棉花。在2021年的"新疆棉事件"发生后,国
内消费者在服装品牌选择上发生变化,本土服装品牌(尤其是运动鞋服品牌)受益明显,2
021年上半年安踏体育/李宁/特步国际/361度归母利润同比分别增长132％/187％/72％
/33％。
我们认为此次优衣库事件或利好本土休闲服饰品牌,优质公司市场关注度或将提升
。参考2021年的情况,我们认为此次柳井正对新疆棉的表态或对优衣库在国内的品牌形
象造成负面影响,与此同时部分优质的本土休闲服饰品牌的关注度或将提升,然而考虑
到国内休闲服饰品牌集中度对比运动鞋服赛道较低,同时当前消费环境仍较为波动,因
此此次优衣库事件对相关公司的业绩帮助或难以完全复刻2021年的情况。
此前柳井正表示中国在全球的供应链地位不可替代。在此次柳井正对新疆棉的表
态之前,曾接受《日经亚洲》采访时表示不会退出中国市场,其他国家的工厂难以同中
国相媲美,高质量和大规模的生产仍需依赖中国制造商。
【本周观点】服饰品牌:进入Q4后需求边际向好,期待板块业绩改善。2024Q4以来
受益于节庆需求以及双十一大促刺激,我们预计整体服装消费呈现边际改善趋势,根据
社零数据显示2024年10月服装鞋帽类针纺织品类零售额同比增长8％,分品类看运动鞋
服板块整体运营稳健,我们预计10-11月各运动品牌流水增速对比Q3均有不同程度改善;
近期优衣库品牌因新疆棉事件引发争议,我们判断消费者对于优质本土休闲服饰品牌的
关注度或将提升。
推荐运动鞋服赛道龙头【安踏体育、李宁】,对应2025年PE为15/11倍;推荐稳步拓
店、当前估值具备吸引力的【比音勒芬】,对应2024年PE为10倍;推荐旺季来临、品类
拓展拉动增长的【波司登】,对应FY2025PE为12倍。
纺织制造:2024年内订单趋势整体向好,优先推荐【伟星股份、华利集团、申洲国
际】。上游服饰制造订单2024年以来同比稳健增长,产能利用率提升带动利润率同比改
善,中长期来看我们判断订单资源向头部制造商加速集中,上游制造商行业格局的优化
仍是长期趋势,2025年龙头制造公司订单表现有望稳健增长、继续好于行业(考虑基数
差异,我们估计2024Q4板块公司收入及利润同比增速或环比走弱)。
推荐收入增速优异的【伟星股份】,对应2025年PE为20倍;推荐新客户合作顺利、
产能扩张加速的【华利集团】,对应2025年PE为20倍;推荐毛利率改善【申洲国际】,对
应2025年PE为13倍;关注健盛集团,新澳股份。
黄金珠宝:Q4黄金珠宝零售表现环比Q3或改善,中长期来看标的公司向内寻求产品
与渠道力提升,以增强市场竞争力。2024年10月国内金银珠宝类零售额同比下降2.7％,
受益于消费环境边际改善,珠宝零售降幅继续收窄,中长期来看行业公司陆续进入到内
功修炼阶段,从产品开发、渠道运营层面提升整体的经营效率。产品端逐步加强一口价
产品的比重,提升产品差异性,渠道端扩张更加谨慎,控制库存风险,注重单店效率提升
。
关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司周大福、老凤祥、潮宏基,当前股价
对应2025年(或FY2025)PE为12/12/12倍。
【近期报告】波司登:FY2025H1净利润同增23％,期待全财年业绩稳健释放。公司
发布FY2025H1(截至2024/9/30的六个月)业绩公告:主营业务收入/净利润分别同比增长
18％/23％至88.0/11.3亿元,业绩表现超出预期。1)盈利质量方面:FY2025H1公司毛利
率同比下降0.1pct至49.9％;销售/管理费用率同比分别-1.4pct/+0.9pct至25.8％/8.7
％,净利率同比+0.5pct至12.8％。2)分红方面:公司宣派中期股息每股普通股6.0港仙
。
周大福:短期销售仍有下降,期待后续公司盈利能力改善。公司披露FY2025H1年报,
由于消费环境波动公司营收同比下降20％至394.08亿港元,受益于产品结构优化以及金
价上行,毛利率提升6.5pcts至31.4％,经营利润率同比提升4pcts至17.2％,综合考虑黄
金借贷公允价值变动的影响后,归母净利润同比下降44.4％至25.3亿港元,整体表现同
公司此前披露的业绩预告相一致。公司派发中期股息0.2港元/股,派息率78.9％,同时
公司发布公告拟采用不超过20亿港元用于回购公司股票。
风险提示:消费力疲软及消费环境波动风险,门店扩张不及预期,电商业务建设不及
预期,盈利质量不及预期,管理层团队优化不及预期,汇率波动风险。
[2024-12-01]轻工纺服行业：波司登FY24／25H1净利同增23％，关注旺季表现－周报20241125－1129
■上海证券
主要观点一、行情回顾:本周(2024.11.25-2024.11.29),A股SW纺织服饰行业指数
上涨7.65％,轻工制造行业上涨5.35％,而沪深300上涨1.32％,上证指数上涨1.81％。
纺织服装和轻工制造在申万31个一级行业中涨幅排名分别为第1位/第3位。
二、核心逻辑:1)轻工行业:利好政策催化地产回暖叠加以旧换新政策落地见效,家
居消费热情持续高涨,我们认为轻工家居等顺周期板块预期改善,估值有望修复。
家居板块:2025年以旧换新政策有望继续,江苏湖北率先行动。2024年11月21日,湖
北率先发文启动商家报名,明确了报名的时间安排以及参与商家的企业资格条件。此次
湖北省率先迈出2025年国补商家报名的第一步,预计全国其他省市也将陆续启动并发布
2025年家电以旧换新商家的报名及资格审核工作,从而实现"国补"政策从2024年到2025
年衔接。11月26日,江苏省地方消费补贴再扩容,江苏新增7类3C产品和20类家电商品,
享受15％专项补贴,补贴持续至2024年12月31日。我们认为国补政策为部分家居龙头抢
占市场提供助力,未来伴随市场信心修复,家居板块龙头有望迎来估值修复,建议关注:
欧派家居、志邦家居、顾家家居等。
造纸＆包装:受原材料价格上涨压力,纸品价格上涨范围扩大。近期,受原材料价格
持续上涨的影响,多家纸业公司和纸板厂纷纷宣布了产品价格的上调。造纸企业中,五
洲特纸自2024年12月1日起,对集团旗下所有单光类白牛产品上调300元/吨;同时,纸板
厂也加入了涨价的行列,多个纸板厂均因原材料价格上涨而调整了纸板产品的销售价格
。此次涨价范围广泛,涉及特种纸和纸板厂等多个领域,企业希望通过价格调整缓解自
身成本压力,确保持续稳定地向客户提供优质的产品和服务。我们看好造纸行业龙头若
随着产能扩增和产能利用率、供应链效率提升,未来或带来稳定增长,建议关注太阳纸
业、华旺科技、五洲特纸等。
出口链:我们认为美国开启降息周期,随着海外补库需求持续进行,轻工出口链如保
温杯、办公家具等产品有望持续受益。建议关注轻工出口链细分行业龙头匠心家居(智
能家居出海+自主品牌α)、嘉益股份(合作Stanley+TikTok营销+保温杯出海)、乐歌股
份(智能家居+海外仓双轮驱动)、恒林股份(办公家具+跨境电商)。
促外贸稳增长政策措施印发,龙头海外产能布局持续推进。11月21日,商务部公布
《关于促进外贸稳定增长的若干政策措施》,提出扩大出口信用保险承保规模和覆盖面
、加大对外贸企业的融资支持力度、优化跨境贸易结算、促进跨境电商发展、吸引和
便利商务人员跨境往来等9条措施,进一步促进外贸稳定增长。我们认为伴随国家政策
集中发力,我国外贸有望稳健增长。市场对美国大选后潜在的关税问题,我们认为无需
过度担忧,短期看中国出口份额或较难被完全替代,长期看龙头出口企业已加速海外产
能及供应链布局,未来有望有效抵御关税壁垒影响。
2)纺服行业:我们认为整体消费环境弱复苏的背景下,政策扩内需消费信心提振,户
外经济催热运动服饰销售高景气,建议关注高确定性机会与细分高增赛道。
品牌服饰:波司登羽绒服业务强劲增长,看好全年业绩表现。11月28日,波司登公布
了24/25上半财年报告,期间收入/权益股东应占溢利实现88.0/11.3亿元,分别同比+17.
8％/+23.0％,权益股东应占溢利创中期历史新高。盈利能力保持稳健,期间毛利率/经
营溢利率为49.9％/16.7％,同比-0.1/+0.2个百分点。分业务看,品牌羽绒服业务FY24/
25H1收入60.6亿元,同比+22.7％,羽绒服业务同比实现快速增长。贴牌加工管理业务保
持稳健,收入23.2亿元,同比+13.4％,聚焦核心客户,打造订单快反能力和拓展海外产能
布局。分品牌看,三大品牌均实现双位数高增。其中,波司登品牌FY24/25H1实现收入52
.80亿元,同比+19.4％,创历史新高;冰洁收入0.21亿元,同比+61.5％,雪中飞收入达3.9
0亿元,同比+47.1％。我们认为伴随公司产品品类迭代创新、增量业务拓展,预计全年
业绩有望实现稳健增长。建议关注的品牌服饰龙头:报喜鸟、海澜之家、比音勒芬、波
司登、锦泓集团。
运动服饰:体育产业已成为助力经济增长、推动经济社会转型升级的重要力量,在
培育经济发展新动能上作出重要贡献。国家大力催动改革创新赋能体育高质量发展,我
们认为运动服饰高景气或持续。
迪桑特上半年收入增长7％,安踏体育计划回购可换股债券。据观点网显示,近日日
本迪桑特集团公布截至9月30日的上半年业绩,收入实现628亿日元(约合人民币29.4亿
元),同比+7％;净利润62.4亿日元,同比+10％。业绩提升主要由于日元贬值及DESCENTE
等品牌在全球市场的强劲表现。DESCENTE在中国市场品牌影响力增强,成为推动集团业
绩增长的关键。2023年中国市场为迪桑特贡献收入超过50亿元人民币,增长速度领先于
日本和韩国市场。安踏体育近日宣布计划购回将于2025年到期的10亿欧元零息有担保
可换股债券,并拟发行新的于2029年到期的15亿欧元零息有担保可换股债券。公司表示
发行新债券的所得款项净额预计将用于股份购回等用途。建议关注:安踏、李宁、361
度等。
纺织制造:我们认为制造出海、份额提升以及公司核心竞争力增强为纺织制造长期
增长逻辑,建议关注华利集团、伟星股份、新澳股份等。
2024年1-10月我国纱线面料出口双增长,纺服供应链加速向海外转移。2024年1-10
月,纱线出口117亿美元,同比+0.5％,面料出口561亿美元,同比+4.9％。受欧美需求回
暖影响,我对东南亚面料出口恢复增长。2024年1-10月我对亚洲国家累计出口面料379
亿美元,占面料出口总额的67.5％。越南作为我面料出口最大的单一市场,出口额93.4
亿美元,同比+11.4％。我国对孟加拉国、柬埔寨和阿联酋面料出口增长突出,分别+19
％/+32.2％+16.2％。中国纺织品进出口商会预计,面对潜在关税影响,纺织服装外贸将
出现抢出口的现象,25H1对美出口或呈现快速增长的态势;美国对中国加征关税政策落
地后,短期内纺织服装对美出口预计承压;长期中美贸易进一步脱钩,供应链加速向海外
转移。3)跨境电商:全球电商市场快速增长,跨境电商头部平台竞争加剧,我们认为海外
仓或具备成长空间,建议关注跨境电商头部平台及海外仓板块成长:拼多多(美股)、SHE
IN(未上市)、华凯易佰、赛维时代、致欧科技等,建议关注跨境出海品牌龙头安克创新
。
亚马逊宣布2025年部分费用政策,TikTok西班牙站点12月9日正式上线。据亿邦动
力显示,亚马逊宣布2025年将不会提高美国推荐费和亚马逊物流(FBA)费用,且不会新增
费用类型并给予新优惠。如2025年1月15日起降低大件商品入站安置服务费,最低分批
发货时平均每件降0.58美元等,承诺为卖家提供高性价比服务。TikTok西班牙站预计于
2024年12月9日正式上线。当下已入驻的商家数量超500家,产品SKU约30万。此外,此次
西班牙站点优先开通"本本"模式,全托管和跨境模式预估2025年3月开放。
投资建议建议关注:纺织服饰:伟星股份、华利集团、报喜鸟、海澜之家、比音勒
芬、新澳股份、锦泓集团、台华新材、歌力思、三夫户外等;港股:安踏体育、李宁、
波司登、361度等。
轻工制造:欧派家居、志邦家居、匠心家居、嘉益股份、公牛集团、太阳纸业、华
旺科技、顾家家居、慕思股份、五洲特纸、裕同科技、浙江自然等。港股:玖龙纸业等
。
跨境电商:拼多多(美股)、SHEIN(未上市)、华凯易佰、赛维时代、致欧科技、安
克创新等。
风险提示:原材料价格波动;终端消费疲软;行业政策变动风险;市场竞争加剧风险
等。
[2024-12-01]轻工纺服行业：二次元IP变现新机遇，“谷子经济”引领消费趋势
■华安证券
周专题:二次元IP变现新机遇"谷子经济"引领消费趋势
"谷子经济"作为二次元文化衍生商品的商业模式正在逐步成熟,并形成了涵盖生产
、销售、物流和售后等多个环节的完整产业链,成为文化消费领域的一个重要增长点。
"谷子"是指基于动漫、漫画、游戏等版权作品设计的衍生商品,主要包括徽章、手办、
立牌、卡牌等。这些商品的消费群体主要是年轻的二次元群体,随着市场需求的不断增
加,二次元产业规模持续扩大。根据前瞻产业研究院的数据,2023年中国泛二次元用户
规模已突破5亿人,预计到2026年,这一群体将增至5.2亿。2016至2023年间,中国二次元
产业的年均复合增长率达42.2％,其中二次元周边衍生品的市场规模从53亿元增长至10
23亿元。随着产业链不断完善,二次元文化的消费不仅推动了市场规模的快速增长,也
为各类企业创造了新的商机。中国二次元产业链主要包括内容生产、内容传播和衍生
周边三个环节。内容生产方面,主要由米哈游、腾讯、网易等头部公司主导,这些公司
负责原创动漫和游戏内容的创作与开发,推动了二次元文化的多样化发展。内容传播环
节则包括了线上平台和线下运营公司,其中线下代理商如阿里鱼和艺洲人在IP代理方面
占据重要地位,阿里鱼运营超过400个IP,合作品牌包括《HelloKitty》和《王者荣耀》
等,而艺洲人则管理近20个IP,涵盖《海绵宝宝》和《汪汪队 立大功》等知名品牌
。衍生周边市场的增长,也成为IP商业化的重要组成部分,生产商和零售商共同推动了
手办、卡牌等产品的销售。在文创轻工领域,多个企业通过自有IP与授权IP的结合,实
现品牌创新和市场份额的提升。例如,广博股份利用自有IP"汐西酱"及授权IP"名侦探
柯南"和"魔道祖师"等,成功推出文创类文具,实现了品牌与产品的双向赋能,2023年实
现营收26.9亿元,同比增长8.2％。名创优品则通过"MiniFamily"和"哈利波特"等授权I
P,推出差异化文创产品,布局全球市场,2024年上半年收入达到77.59亿元,增长17.2％
。泡泡玛特凭借"Molley"和"Dimoo"等自有IP,构建了完整的产业链,包括产品开发、展
览和乐园运营,2023年营收63.01亿元,同比增长36.5％。这些企业的成功案例展现了它
们在"谷子经济"领域的强劲竞争力,并进一步推动了二次元产业的发展和市场的多元化
扩展。
一周行情回顾2024年11月25日至11月29日,上证综指上涨1.81％,深证成指上涨1.6
6％,创业板指上涨2.23％。分行业来看,申万轻工制造上涨5.35％,相较沪深300指数+4
.04pct,在31个申万一级行业指数中排名3;申万纺织服饰上涨7.65％,相较沪深300指数
+6.34pct,在31个申万一级行业指数中排名1。轻工制造行业一周涨幅前十分别为华立
科技(+79.26％)、美之高(+73.69％)、广博股份(+61％)、齐心集团(+49.92％)、ST金
运(+39.14％)、泰鹏智能(+38.01％)、龙利得(+28.62％)、实丰文化(+25.77％)、英
联股份(+24.57％)、柏星龙(+22.43％),跌幅前十分别为滨海能源(-21.6％)、岳阳林
纸(-17.85％)、陕西金叶(-15.27％)、宏裕包材(-8.9％)、茶花股份(-7.64％)、新巨
丰(-7.58％)、沪江材料(-5.69％)、亚振家居(-4.89％)、宜宾纸业(-4.32％)、方大
新材(-3.6％)。纺织服饰行业一周涨幅前十分别为万事利(+91.53％)、洪兴股份(+41.
82％)、真爱美家(+26.58％)、戎美股份(+24.68％)、嘉麟杰(+22.42％)、开润股份(+
21.89％)、如意集团(+20.62％)、夜光明(+19.58％)、报喜鸟(+19.07％)、七匹狼(+1
7.02％),跌幅前十分别太湖雪(-12.08％)、酷特智能(-7.7％)、*ST天创(-1.96％)、
莱绅通灵(-1.52％)、老凤祥B(-0.4％)、ST金一(-0.39％)、S T摩登(0％)、物产
金轮(0.32％)、中国黄金(0.34％)、深中华B(0.54％)。
重点数据追踪家居数据追踪:1)地产数据:2024年11月17日至11月24日,全国30大中
城市商品房成交面积285.01万平方米,环比33.05％;100大中城市住宅成交土地面积642
.84万平方米,环比14.45％。2024年前10个月,住宅新开工面积4.46亿平方米,累计同比
-22.7％;住宅竣工面积3.07亿平方米,累计同比-23.4％;商品房销售面积7.79亿平方米
,累计同比-15.8％。2)原材料数据:截至2024年10月25日,定制家居上游CTI指数为782.
79,周环比-31.87％。截至2024年11月29日,软体家居上游TDI现货价为12700元/吨,周
环比0％;MDI现货价为18150元/吨,周环比-0.55％。3)销售数据:2024年10月,家具销售
额为152亿元,同比7.4％;当月家具及其零件出口金额为538820万美元,同比8.8％;建材
家居卖场销售额为1444.03亿元,同比-2.71％。
包装造纸数据追踪:1)纸浆＆纸产品价格:截至2024年11月29日,针叶浆/阔叶浆/化
机浆价格分别为6248.75/4466.59/3675元/吨,周环比-0.74％/-0.34％/-0.45％;废黄
板纸/废书页纸/废纯报纸价格分别为1577/1548/2225元/吨,周环比2.07％/0.52％/-1.
33％;白卡纸/白板纸/箱板纸/瓦楞纸价格分别为4190/3392.5/3656.6/2760.63元/吨,
周环比0.72％/0.74％/0.47％/1.1％;双铜纸/双胶纸价格分别为5420/5200元/吨,周环
比1.5％/1.71％;生活用纸价格为6100元/吨,周环比-0.81％。截至2024年7月15日,中
纤价格指数:溶解浆内盘价格为7700元/吨。2)吨盈数据:截至2024年11月28日,双铜纸/
双胶纸/箱板纸/白卡纸每吨毛利分别为29.43/-226.55/474.28/-406.49元/吨。3)纸类
库存:截至2024年10月31日,青岛港/常熟港木浆月度库存分别为1052/490千吨,环比1.5
4％/-9.26％;双胶纸/铜版纸月度企业库存分别为648.44/418千吨,环比7.37％/2.83％
;白卡纸月度社会库存/企业库存分别为1750/628.3千吨,环比0.57％/-3.41％;生活用
纸月度社会库存/企业库存分别为1239/531千吨,环比1.47％/5.36％;废黄板纸月度库
存天数为8天,环比6.67％;白板纸月度企业库存/社会库存分别为781/1176千吨,环比3.
61％/2.98％;箱板纸月度企业库存/社会库存分别为1358/1862 千吨,环比-10.07％
/6.1％;瓦楞纸月度企业库存/社会库存分别为743/1081千吨,环比-12.49％/7.91％。
纺织服饰数据跟踪:1)原材料:截至2024年11月29日,中国棉花价格指数:3128B为15
279元/吨,周环比-0.02％。截至2024年11月28日,CotlookA指数为82美分/磅,周环比1.
61％。截至2024年11月29日,中国粘胶短纤市场价为13820元/吨,周环比0％;中国涤纶
短纤市场价为7020元/吨,周环比-1.34％。截至2024年11月26日,中国长绒棉价格指数:
137为22850元/吨,周环比-2.14％;中国长绒棉价格指数:237为22200元/吨,周环比-2.2
％。截至2024年11月29日,内外棉差价为460元/吨,周环比-27.22％。2)销售数据:2024
年10月,当月服装鞋帽、针、纺织品类零售额为1347亿元,同比8％;当月服装及衣着附
件出口金额为1309370万美元,同比8.1％。
投资建议1)家居:外需方面,美联储降息,地产复苏有望带动家具出口订单;内需方
面,中共中央政治局提出要促进房地产市场止跌回稳,各地以旧换新政策落地,有望刺激
家居消费增长。家居板块当前估值折价较多,头部公司估值处于历史底部,建议关注经
营稳健的板块头部公司和成长性较高的智能家居赛道。2)造纸:7-8月为下游原纸行业
淡季,导致浆价下行,内外盘差价扩大,随着9-10月进入需求旺季,原纸行业开工回升或
支撑浆价走势由跌回升,文化纸企集中度较高,在浆价涨价时,提价函更能够顺畅落地,
盈利能力将进一步修复,建议关注横向产品多元化、纵向林浆纸一体化的太阳纸业。3)
包装:若此次中粮包装成功被收购,二片罐行业CR3将从57％提升至73％,行业集中度提
升下,头部企业议价能力有望提升,从而带动行业整体盈利提升。建议关注包装头部企
业。4)出口:1-10月家具及其零件累计出口金额3904.5亿元,同比增长8.8％,海外补库
需求下,出口企业订单整体较饱和,叠加耐用品换新周期,轻工行业出口景气度高。短期
美国选情变化,有望带动出口链情绪改善,迎来带动估值修复。我们认为,在中美贸易摩
擦的环境下,头部企业积极推动海外产能布局应对关税风险,他们的海外扩产优势将会
越发明显,而中小企业或不具备海外建厂能力或海外扩产太晚,抗关 税风险能力较
弱,出口行业集中度或因此迎来加速提升。建议关注业绩高增+低估值+第二成长曲线+
海外成熟产能布局的标的。
风险提示宏观经济增长不及预期风险;企业经营状况低于预期风险;原料价格上升
风险;汇率波动风险;竞争格局加剧。
[2024-11-30]纺织服装行业：本周板块涨幅全行业第一，关注消费反弹－周报
■申万宏源
本周纺织服饰板块表现强于市场。11月25日-29日,SW纺织服饰指数上涨7.7％,跑
赢SW全A指数5.5pct。其中,SW服装家纺指数上涨8.5％,跑赢SW全A指数6.4pct;SW纺织
制造指数上涨8.1％,跑赢SW全A指数6.0pct。
近期行业数据:1)社零:10月限额以上服装鞋帽、针纺织品零售总额1347亿元,同比
增长8.0％,1-10月累计额达11571亿元,同比增长1.1％。2)出口:10月国内纺织业出口
额255亿美元,同比增长11.9％。其中,纺织纱线、织物及制品出口额同比增长16.1％至
124亿美元;服装及衣着附件出口额同比增长8.1％至131亿美元。3)棉价:11月29日,国
家棉花价格B指数报于15281元/吨,郑棉主力合约2501报于14055元/吨,较11月22日下跌
0.02％/上涨1.4％;国际棉花价格M指数报于80美分/磅,ICE2号棉花主力合约报于72美
分/磅,较11月22日下跌1.4％/1.7％。
【本周板块观点】服装:纺织服饰板块本周涨幅全行业第一,冰雪户外、家纺补贴
、IP经济多条主线催化提振情绪,看好国货品牌崛起。冰雪户外领域当前正值销售旺季
,叠加25年2月7-14日哈尔滨亚冬运会催化,有望带动零售端加速增长。家纺补贴目前范
围从线下扩展到线上、发货地扩展至全国,有望带动家纺企业零售企稳改善。看好政策
发力、赛事催化叠加消费情绪提升下,品牌消费持续回暖。A股推荐:报喜鸟、比音勒芬
、罗莱生活、森马服饰,建议关注:南极电商;港股推荐:波司登、安踏体育。海关总署
再出新政支持跨境电商行业高质量发展,当前正值Q4旺季,政策发力叠加景气度提升,有
望推动跨境企业业绩超预期。推荐:安克创新,建议关注赛维时代、华凯易佰。
纺织:本周华利集团股价涨幅9％,纺织制造板块首推标的。华利集团是纺织制造行
业中阿尔法很强的公司,客户结构形成梯度化、各梯度客户订单成长性强,24年产能扩
张启动,2-3年逐步投产贡献增量,看好公司客户扩产、份额提升及产能扩张多因素共振
下的中期成长性。当前全球运动终端需求依然具备强韧性,看好运动制造链中长期成长
性。上游纺织推荐:新澳股份、伟星股份;中游制造推荐:华利集团、裕元集团、开润股
份;建议关注:浙江自然。
重要信息回顾:裕元集团(0551.HK)深度:全球第一大运动鞋制造商,制造主业经营
拐点已至。裕元集团是全球最大的运动鞋制造商,拥有国内第二大运动零售商,深度布
局全球运动产业链,短期制造业务经营拐点已至、利润弹性大,预计24-26年归母净利润
4.4/5.4/6.0亿美元,24年PE仅8X,低估值、高股息,首次覆盖,给予"买入"评级。
本周波司登发布FY25H1业绩,业绩亮眼。上半财年收入同比增长17.8％至88亿元,
归母净利润同比增长23.0％至11.3亿元,中期营收和净利润创历史新高,且中期利润增
速连续7年高于收入增速。公司拟派发中期股息每股0.06港币,分红率约54％。
行业观点及投资分析意见:内需板块预期、基本面见底,有望实现估值、业绩修复,
遴选品牌力上升期的国货品牌;纺织制造周期收敛、成长回归,关注景气度方向:1)户外
运动具备中长期景气度和优质竞争格局,推荐:波司登、安踏体育、滔搏、361度、特步
国际。2)国货品牌力提升,推荐:报喜鸟、比音勒芬、罗莱生活、水星家纺、森马服饰
、海澜之家。3)纺织制造优选成长方向,推荐:华利集团、伟星股份、裕元集团、新澳
股份。4)跨境电商蓬勃发展,推荐:安克创新。
风险提示:消费恢复低于预期;行业竞争加剧;存货减值风险;原材料成本上涨。
[2024-11-26]纺织品服装与奢侈品行业：毛利率改善超预期，上调全年利润指引－海外观察系列77丨UA FY2025Q2经营跟踪
■长江证券
事件描述FY2025Q2UA实现营收14.0亿美元,报表货币/固定汇率同比-11％/-10％略
超预期(彭博一致预期13.8亿),毛利率同比+1.8pct至49.8％改善超预期(彭博一致预期
48.3％),主因DTC渠道折扣优化、产品＆运费成本降低以及渠道结构优化。归母净利润
同比+55％至1.7亿美元,主要受益于毛利率改善以及管销费用下降。
事件评论收入拆分:Q3固定汇率下:1)分地区,FY2025Q2北美/EMEA/亚太/拉丁美洲
地区收入分别同比-13％/-1％/-11％/-13％至8.6/2.8/2.1/0.5亿美元,北美地区承压
主因全价批发需求疲软以及折扣渠道销售额下降,而在促销活动减少以及零售店销售下
降下DTC渠道同样下滑;EMEA地区韧性相对较优主因DTC渠道增长强劲;亚太地区则在宏
观经济疲软及促销环境下批发及DTC业务均延续承压。
2)分品类,FY2025Q2服装/鞋类/配饰收入分别同比-12％/-11％/+2％至9.5/3.1/1.
2亿美元,服装中户外产品表现良好,鞋类产品中高尔夫与户外系列销售相对强劲。
3)分渠道,FY2025Q2批发业务同比-12％主因全价及分销需求疲软,DTC渠道主动减
少促销折扣活动以提升线上经营质量,导致销售额同比-8％,其中电商业务同比-21％。
库存:FY2025Q2库存11.1亿美元,同比-3％降幅收窄(FY2025Q1库存同比-15％),库
存情况＆结构较好且去化速度符合预期,预计年末库存将与FY2024年末持平。
指引:公司维持先前营收指引,预计FY2025收入同比低双下滑,其中北美地区预计下
滑14％～16％,国际业务维持低单下滑指引,预计FY2025Q3收入下降～10％,毛利率+1.5
～1.75pct。FY2025毛利率上调指引至同比+1.25-1.5pct(先前指引+0.75-1pct),营业
利润指引上调至亏损1.76亿～1.96亿美元(先前指引亏损1.94亿～2.14亿美元),剔除预
期重组费用中位数后预计为1.65亿～1.85亿美元(先前指引1.94亿～1.21亿美元))。
此外,公司预计此次重组付费用总额1.4亿～1.6亿美元,其中预计约2/3在FY2025实
现。
风险提示1、宏观经济增速下行影响需求风险;
2、行业竞争加剧风险;
3、库存积压风险。
[2024-11-26]纺织品服装与奢侈品行业：毛利率创新高，全年指引略上调－海外观察系列75丨On FY2024Q3经营跟踪
■长江证券
事件描述FY2024Q3(7/1-9/30),On实现营收6.4亿CHF略超预期(彭博一致预期6.2亿
),同比+33％(固定汇率),毛利率受益于DTC渠道增长强劲同比+0.7pct至60.6％。调整
后EBIDTA利润率同比+2.0pct至18.9％主因仓储成本降低及运营效率提高,汇兑损失拖
累下净利率同比-7.4pct至4.8％。
事件评论营收拆分:固定汇率下,分渠道,FY2024Q3DTC/批发渠道营收分别同比+51
％/+24％。DTC渠道营收远超预期受益于品牌知名度不断提高下电商和零售店流量和交
易量的持续增长以及零售网路的持续扩张,Q3DTC渠道占比升至39％,批发业务在产品结
构改善和门店数量扩张带动下实现增长。
分品类,鞋/服装/配饰营收分别同比+33％/+35％/+56％至6.0/0.3/0.05亿CHF,跑
步垂类产品仍是营收增长主要驱动,新推出的CloudServerNext也带来部分增长,服装Q3
增速略低于目标,Q4有望提速增长。
分地区,美洲/EMEA/亚太地区分别同比+35％/15％/86％至4.0/1.7/0.7亿CHF,美洲
地区增长主因品牌建设转化为品牌知名度后带来交易量增长。EMEA地区中英国全渠道
表现持续亮眼,法国受益于巴黎奥运会和门店扩张成为增长最快地区。亚太地区在中国
、日本和韩国持续增长下营收占比持续增长。
利润:毛利率和EBITDA利润率达上市后最高水平,其中毛利率受益于DTC渠道增长强
劲同比+0.7pct至60.6％,调整后EBIDTA利润率同比+2.0pct至18.9％主因仓储成本降低
及运营效率提高,瑞士法郎兑美元汇率大幅下跌导致3720万CHF汇兑损失,拖累净利率同
比-7.4pct至4.8％。
库存:FY2024Q3公司库存3.5亿CHF,同比/环比变化-19％/-13％,库存水平达过去12
个月最低水平,预计年底新品发布会提高整体库存水平。
指引:公司调高先前指引,预计固定汇率下FY2024收入同比至少增长32％(此前为30
％),即销售额达22.9亿CHF(此前为22.6亿CHF),毛利率约60.5％(此前为60％),EBIDTA
利润率为16.0％～16.5％。
风险提示1、海外通胀影响需求风险;
2、库存积压风险;
3、汇率波动风险。
[2024-11-26]纺织服装行业：六大关键词，贸易摩擦，第二曲线，品牌复苏，家纺回暖，户外趋势，市值管理－2025年投资策略
■广发证券
2024年初以来纺服行业回顾:从资本市场表现看,根据Wind,2024年初至11月15日,S
W纺织制造、SW服装家纺、沪深300的变化幅度分别为-6.1％、-11.7％、+15.7％,纺织
制造与服装家纺均跑输沪深300;港股耐用消费品与服装、恒生指数累计变化幅度分别
为+13.4％、+14.0％,耐用消费品与服装跑输恒生指数。根据Wind,2024年10月纺织品
出口金额同比+16.1％,服装出口金额同比+8.1％,2024年10月限额以上企业服装鞋帽针
纺织品零售额同比+8.0％,2024年1-10月全国穿类商品网上零售额累计同比+4.7％。
2025年度上游纺织制造板块策略:(1)参考上一轮贸易摩擦经验,虽然美国大选结果
在未来短期可能对板块内相关龙头公司业绩或者估值构成扰动,但预计影响不大,从长
期看,相关龙头公司行业进入门槛高,竞争力强,下游客户质量优秀,有望保持稳健增长
。(2)建议关注积极探索新赛道新产品的纺织制造板块龙头公司。(3)纺织制造板块属
于传统产业,在政策鼓励上市公司高质量并购重组的背景下,建议关注板块内涉及产业
整合和新质生产力发展方向的并购重组相关公司。A股建议关注:华利集团、伟星股份
、健盛集团、开润股份、新澳股份、百隆东方、南山智尚、浙江自然、孚日股份、航
民股份、鲁泰A、恒辉安防、诺邦股份等。港股建议关注:申洲国际。
2025年度下游服装家纺板块策略:(1)虽然2024年前三季度消费承压,但是伴随国内
政策转向,消费趋暖,看好2025年在低基数下服装家纺板块有望复苏,特别是2024年前三
季度终端零售表现较其他子行业具备一定韧性的休闲装和童装子行业龙头公司,专业运
动及运动休闲子行业龙头公司,建议关注。(2)房地产企稳,叠加婚庆需求向好,家纺行
业2025年需求有望回暖,近期以上海为代表的政府补贴政策对家纺销售拉动明显,若202
5年有更多地方加入,看好全国布局的家纺龙头公司的业绩弹性。(3)2025年户外消费有
望保持高景气度,布局户外领域的户外龙头、运动龙头以及羽绒服龙头公司有望受益。
(4)建议关注板块内涉及产业整合和新质生产力发展方向的并购重组相关公司。A股建
议关注:森马服饰、比音勒芬、报喜鸟、锦泓集团、稳健医疗、朗姿股份、海澜之家、
富安娜、水星家纺、太平鸟、歌力思等。
港股建议关注:安踏体育、波司登、特步国际、李宁、中国利郎。
风险提示:宏观经济持续下行风险、汇率波动风险、原材料价格上涨风险、海外产
能扩张不及预期风险、库存积压风险、管理不善风险。
[2024-11-25]纺织服装行业：纺织服装行业研究框架之纺织制造
■国信证券
纺织制造产业链梳理:制造商在服装价值链中占比仅3成,除成本优势以外,如能帮
助品牌提高产品动销周转效率,将贡献更大价值。
纺织制造企业上下游特点:1)上游原材料供应商的利润受原料和产品的价格波动影
响较大,原材料备货占用营运资金较多,周期属性较强,头部企业规模大;2)中游材料供
应商的产品多样化程度较高,自动化生产水平也较高,定制开发能力是议价力的关键,优
质细分企业利润率高;3)下游成品供应商基本为代工模式,深度绑定头部品牌的供应商
壁垒高,管理能力和一体化研发能力强的企业ROE高。从产能和收入分布来看,下游代工
制造企业在中国产能占比下降较早,大部分已经布局在东南亚,国内市场收入占比在2～
3成;中游面辅料企业大部分产能仍在中国,来自境内的直接收入占比随下游企业外迁,
普遍低于国内产能占比;上游纱线企业中,棉纺类在海外产能占比较高,化纤、毛纺仍以
中国布局为主,在中国市场收入占比较高,达到3～8成。
行业研究和跟踪数据:产业趋势一:中国纺织业雄踞全球、成为全球不可或缺的一
环,同时低附加值加工产业向东南亚迁移;产业趋势二:微观上,人才、技术、资本向外
输出,头部纺企海外扩张构建新增长曲线;产业趋势三:中国纺织产业升级大势所趋,附
加值提升具有广阔前景。从出口份额看市场地位,中国在终端品和中间品环节具有显著
优势,东南亚在终端品环节优势提升,美国在原料环节具有明显优势。行业近况:10月越
南纺织品和鞋类分别同比+19.0％和50.5％,增速环比大幅提升;中国纺织品出口同比增
长15.6％;
服装和鞋类出口分别同比+6.8％和-1.6％。美国服装消费韧性较强,2024年1-10月
美国服饰零售额累计同比增长2.1％;服装批发商库销比保持下降趋势,零售商库存水平
基本维持。
细分板块投资逻辑:1)原材料、中间材料供应商:优质企业亮点在于业绩增长迅速,
利润率水平高,叠加较强的周期性下找到把握买点,有较好的收益弹性。亮点原因在于
产品的差异化,技术和服务等壁垒,能够扩大市场份额并赚取超额利润。由于行业生产
自动化程度较高,普遍对资本开支要求较高,现金流的来源是否可持续较为关键,而同时
行业集中度天花板较高,有显著盈利能力优势的企业通过扩产将有效提高自身市占率。
2)成品供应商:值得投资的企业具有以下特点,包括业绩确定性强、ROE高、成长性较好
、长期现金流回报好。原因在于成品供应商作为劳动密集型企业,一般劣势在于进入门
槛低,产品附加值低,劳动力成本上涨,但相应的优势在于资本开支较低,相对轻资产。
优秀的供应商能够扬长避短,和全球头部品牌深度绑定,只有少数巨头企业形成了寡头
格局。
并且自身具有成本规模优势、管理效率优势、交付能力强、一体化研发壁垒等竞
争力,为品牌客户提供了较大价值。
风险提示:宏观经济增长不及预期;产能扩张不及预期;供应商下游客户库存恶化;
国际政治经济风险。
投资建议:优选赛道,把握拐点首先,纺织制造企业在纺织服装全价值链中占比较低
,行业盈利能力和成长性都普遍较弱,优选具有景气度和附加值的赛道更容易获得预期
差的收益。其次,纺织制造上下游不同环节的企业在财务属性上有许多差异化特征,理
解背后主要的经营驱动逻辑后更易于把握拐点。当下品牌库存优化带动板块订单反弹
、产能利用率改善,推动较多公司实现好于预期的业绩。未来全球贸易环境存在一定不
确定性,拥有完善产能布局的公司能够较好的规避风险。同时,行业随基数上升,订单增
速或将放缓,终端需求弱复苏的背景下产业链的正向价格传导趋势也尚未形成,具有份
额提升能力的企业将凸显增长的持续性。重点推荐运动代工龙头申洲国际、华利集团,
以及细分赛道制造龙头伟星股份、健盛集团、台华新材、开润股份,关注毛纺和棉纺龙
头新澳股份、百隆东方。
[2024-11-25]纺织与服装行业：Amer Sports上调全年收入及利润指引－周报
■海通证券
24Q3始祖鸟驱动盈利水平提升,美欧收入环比显著提速。本周Amersports公布24Q3
业绩,收入同比增17％至13.5亿美元,毛利率提升4.2pct至55.2％,净利润同比提升257
％至0.6亿美元,归母净利率提升7.4pct至4.1％,高margin始祖鸟占比增加驱动盈利水
平提升。期末库存额13.4亿美元,同比增12％,控制较好。大中华/APAC/美洲/EMEA收入
同比增长56％/47％/7％/4％,大中华、APAC延续高增趋势,美洲、EMEA环比显著提速(2
4Q2:1％、1％)。宣布Salomon首席产品官GuillaumeMeyzenq于25年起任SalomonCEO,过
去五年曾帮助Salomon鞋履实现收入翻番,将重点发展Salomon鞋履。
功能服饰持续高增,Salomon鞋服领增,球类环比提速。24Q3分品类,功能服饰/户外
性能/球类收入同比增长34％/8％/11％,经营利润率同比变动+3.7/-0.4/+6pct。功能
服饰:始祖鸟鞋履、女装实现高双位数增长,鞋履有望成为始祖鸟业绩引擎。户外性能:
Salomon鞋服双位数增长,北美、EMEA冬季运动装备收入承压,公司调整组织架构,由不
同团队精细化管理鞋履和冬季运动装备。冬季运动装备降幅小于行业水平,长期增速将
低于鞋服,鞋服/冬季运动装备长期年均增速预计为双位数/低单位数。鞋服占比显著提
升,预计24年鞋服/冬季运动装备分别占户外收入66％/34％(22:54％/46％)。球类:环
比显著提速(23Q4/24Q1/Q2/Q3:-3％/-14％/+1％/+11％)。
DTC收入持续高增,批发收入环比显著提速。24Q3分渠道,DTC收入延续高增趋势,同
比增41％,主由始祖鸟及Salomon鞋履驱动。经销收入持续环比显著提速(23Q4/24Q1/Q2
/Q3:-4％/-1％/+2％/+8％),主由始祖鸟及Wilson驱动,户外性能经销收入受美欧冬季
运动装备拖累下降1％。
上调所有品类24全年收入增速指引,25年预计增速稳健。公司上调24全年收入及利
润指引:预期收入增16-17％(原:15-17％),毛利率55.3-55.5％(原:54.5％),EPS0.43-0
.45美元(原:0.4-0.44)。上调所有品类收入增速指引:功能服饰/户外性能/球类收入增
速34％/8％/4％(原:30+％/中至高单位数/低至中单位数),经营利润率指引维持20+％/
高单位数％/低至中单位数％。发布25年指引:预计收入增低至中双位数,经营利润率提
升0.3-0.7pct,25年始祖鸟开店幅度与24年相当(Q3末功能服饰店铺数同比增18.3％)。
球类装备或受关税提升影响,长期计划减债去杠杆、改善税率。目前大中华区出口
全球/美国占整体收入30％/10-12％。如提升关税,球类装备将受最大冲击,包括网球拍
、棒球棒、篮球等产品,解决方式将以提价为主、调整供应链为辅。将通过减债+EBITD
A提升改善杠杆率,现杠杆率为2.8倍,长期计划改善至1.5倍。Q3调整有效税率52％,预
计25年税率37％,公司将持续优化税率管理。
投资建议。品牌优选经营稳健＆业绩筑底,制造端关注自身强Alpha。品牌端:尽管
24Q3国内服装鞋帽针纺织品类零售表现环比Q2有所下滑,但自7月以来零售同比增速呈
现逐月改善趋势。建议重点关注业绩稳健向好,或有望充分筑底的优质品牌公司,建议
关注波司登,滔搏,新秀丽。制造端:24Q3海外出口环比Q2整体加速,9月中国与越南纺服
出口增速均环比下降、但相比之下中国更具韧性。伴随下半年基数开始逐步走高,我们
仍然看好①能在核心客户中持续提升供应商份额,②自身核心客户经营景气度稳健的优
质制造企业,建议关注申洲国际,裕元集团,九兴控股,华利集团。
风险提示。消费者喜好改变,行业竞争加剧,经济下行零售环境疲软。
[2024-11-25]纺织服装行业：Amer披露2024Q3业绩，大中华区营收增速环比继续提升－周报（20241117－20241123）
■山西证券
本周观察:Amer披露2024Q3业绩,大中华区营收增速环比继续提升Amer2024Q3收入
同比增长17％,大中华区营收增速逐季提升。2024Q3,营收同比增长17％至13.54亿美,
剔除汇率影响,同比增长17％。分板块看,2024Q3,TechnicalApparel、OutdoorPerform
ance、Ball＆Racquet汇率中性下营收同比增长33％、7％、11％。分渠道看,2024Q3,D
TC、批发渠道营收为4.80、8.74亿美元,同比增长41％、8％。分区域看,EMEA、Americ
as、大中华区、APAC营收为4.29、4.88、3.13、1.25亿美元,同比增长4％、7％、56％
、47％,大中华区季度营收增速环比继续提升。
Amer2024Q3销售毛利率同比提升,经调整净利润同比大幅增长。盈利能力方面,202
4Q3,经调整毛利率同比提升4.1pct至55.5％,主因品牌及渠道组合优化。SG＆A占营收
比重同比提升2.1pct至42.3％。2024Q3,公司实现经调整经营利润1.95亿美元,同比增
长46％,经调整经营利润率同比提升2.8pct至14.4％,实现经调整净利润7100万美元,同
比增长651％。截至2024Q3末,存货同比增长12％,存货水平处于健康状态。
TechnicalApparel业务,2024Q3,营收同比增长34％至5.20亿美元,主要受益于大中
华区和亚太区增速领跑,以及鞋履产品与女性产品表现优异。OPM同比提升3.7pct至20.
0％,截至2024Q3末,Arc'teryx门店为169家,本季度净开门店9家。OutdoorPerformance
业务,2024Q3,营收同比增长8％至5.34亿美元,OPM同比下滑0.4pct至17.5％。Ball＆Ra
cquet业务,2024Q3,营收同比增长11％至3.00亿美元,OPM同比提升6.0pct至6.9％。
展望2024年:预计收入同比增长16％-17％(此前预计为同比增长15％-17％),毛利
率55.3％-55.5％(此前预计为54.5％),经调整经营利润率10.5％-11.0％靠近上限。其
中,预计TechnicalApparel营收增长约34％(此前预计为超过30％),经调整经营利润率
轻微超过20％(与此前预计一致);OutdoorPerformance营收增长约8％(此前预计增长中
至高单位数),经调整经营利润率为高单位数(与此前预计一致),Ball＆Racquet营收增
长4％(此前预计增长低中单位数),经调整经营利润率为低中单位数(与此前预计一致)
。
公司初步给出对于2025年的业绩指引,营业收入预计同比增长低双位数至中双位数
,经调整经营利润率同比提升0.3-0.7pct。
行业动态:1)瑞士钟表工业联合会发布的最新数据显示:瑞士手表行业2024年10月
出口额同比下滑2.2％至23亿瑞士法郎,尽管对中国内地和香港的出口额继续大幅下滑,
但整体接近开年以来的趋势。今年前10个月,瑞士手表全球出口总额约215亿瑞士法郎,
较去年同期下滑2.6％。其中,对中国内地前10个月的出口额同比下滑26.2％,对香港则
同比下滑19.8％。
2)英国奢侈品公司Burberry(博柏利)集团公布了截至9月28日的2025上半财年关键
财务数据:总营收同比下降22％至10.86亿英镑,按固定汇率计算同比下降20％;可比门
店销售额同比下降20％;其中,中国大陆上半财年可比门店销售额同比下降24％(一季度
下降21％,二季度下降27％),在全球范围内,中国客户群体的消费额同比下降了近两位
数,但国际市场第二季度的表现继续好于中国大陆。截至9月28日,Burberry在过去6个
月中新开了19家门店,关闭了12家,目前全球直营门店共有429家。
3)耐克在拉斯维加斯举办的ComplexCon上发布了该公司首款几乎完全采用3D打印
制造的运动鞋AirMax1000。耐克与3D打印鞋履公司Zellerfeld合作打造了这款运动鞋,
目前尚未面向公众发售。AirMax1000的设计灵感源自1987年发布的AirMax1,后者是耐
克第一款在鞋跟处带有可见式气垫的鞋款。这一标志性设计被保留到了AirMax1000上,
尽管气垫本身并非3D打印的,但鞋子的其他部分均由单一柔性材料制成。通过混合不同
密度和纹理的层,AirMax1000的外底坚固且具有支撑性,而鞋的上部则更加柔软舒适,无
需鞋带即可轻松穿脱。
行情回顾(2024.11.18-2024.11.22)本周纺织服饰板块跑赢大盘、家居用品板块跑
赢大盘:本周,SW纺织服饰板块上涨0.06％,SW轻工制造板块下跌0.46％,沪深300下跌2.
6％,纺织服饰板块纺服跑赢大盘2.65pct,轻工制造板块轻工跑赢大盘2.14pct。各子板
块中,SW纺织制造上涨1.33％,SW服装家纺下跌0.09％,SW饰品下跌1.52％,SW家居用品
下跌1.84％。截至11月22日,SW纺织制造的PE(TTM剔除负值,下同)为20.22倍,为近三年
的73.51％分位;SW服装家纺的PE为16.41倍,为近三年的49.01％分位;SW饰品的PE为15.
22倍,为近三年的20.53％分位。SW家居用品的PE为17.99倍,为近三年的13.25％分位。
投资建议:(一)纺织制造板块:根据国际运动服饰披露的2024年第三季度财报,Deck
ers、Adidas、Asics上调全年收入指引,Vans季度降幅环比收窄,UnderArmour及Puma维
持全年收入指引。纺织制造公司下游核心客户伴随库存水平回归常态,后续销售展望偏
谨慎乐观。2024年10月,我国纺织品、服装出口同比分别增长16.1％、8.1％;越南纺织
服装、制鞋出口同比分别增长25.2％、16.5％。中长期维度,持续推荐下游客户成长性
优、新客户持续放量的华利集团;伴随越南生产基地投产、客户份额提升逻辑清晰的伟
星股份;凭借面料成衣垂直一体化生产优势,不断加深与核心客户合作的申洲国际。建
议积极关注充气床垫核心业务稳健、保温箱/水上用品新品类持续拓展的浙江自然;超
高分子量聚乙烯产品迎来拐点、锦纶业务有望明年放量的南山智尚;棉袜产品稳健、无
缝产品利润率具备提升空间的健盛集团。
(二)运动服饰板块:本周,AmerSports披露2024Q3季度业绩,其中TechnicalApparel
业务板块汇率中性下营收同比增长33％;大中华区、APAC营收同比增长56％、47％,大
中华区季度营收增速环比继续提升,国内户外服饰需求景气延续。
2024年10月,体育娱乐用品社零同比增长26.7％,1-10月累计同比增长11.5％,今年
以来,表现优于其它可选消费品类,充分展现需求韧性。继续看好运动服饰需求韧性,推
荐具备多品牌矩阵、经营稳健的安踏体育,零售流水表现领先同行的大众运动服饰品牌
361度,产品持续创新、单店经营稳健的波司登。
(三)黄金珠宝板块:2024年10月,金银珠宝社零单月降幅环比继续收窄。我们预计
黄金珠宝终端销售3季度延续承压态势,9月开始终端销售环比持续改善。本周,金价企
稳回升,伴随年末销售旺季,黄金珠宝需求有望平稳释放。短期继续跟踪金价变化及终
端黄金珠宝销售情况,重点关注年末传统黄金珠宝公司旺季动销情况。推荐下半年至今
终端销售表现持续靓丽的老铺黄金,中长期看好头部黄金珠宝公司品牌势能提升及渠道
开拓能力,建议关注周大生、潮宏基、老凤祥、菜百股份。
风险提示:国内消费信心恢复不及预期;地产销售不达预期;品牌库存去化不及预期
;原材料价格波动;汇率大幅波动。
[2024-11-25]轻工制造及纺服服饰行业：重点提示电子烟及IP衍生赛道机会，晨鸣停产短期供需改善－周报
■中泰证券
2024/11/18-2024/11/22上证指数-1.91％,深证成指-2.89％,轻工制造指数-0.46
％,在28个申万行业中排名第7;纺织服装指数0.06％,在28个申万行业中排名第3。
轻工制造指数细分行业涨跌幅分别为:文娱用品(3.12％),造纸(-0.09％),包装印
刷(-0.31％),家居用品(-1.84％)。纺织服装指数细分行业涨跌幅分别为:纺织制造(1.
33％),服装家纺(-0.09％),饰品(-1.52％)。
本周重点提示:推荐思摩尔国际,关注二次元IP衍生赛道机会。1)英美烟草新一代
产品将于年内上市,思摩尔第二增长曲线逐步清晰。思摩尔核心客户BATBAT此前宣布将
于24年底前发布新一代HNB产品gloHilo,并于25年开始在全球重点市场进行推广;BAT表
示gloHilo采用突破性的新系统,与上一代glo相比有重大的升级变化,该产品在前期的
用户测试中获得了广泛认可。思摩尔为BAT核心供应商,研发能力备受认可:作为BAT核
心供应商,思摩尔此前在雾化领域与BAT已形成紧密合作关系,并将技术能力向HNB领域
拓宽,双方将在新一代HNB产品gloHilo上进行更加深入的合作。随着全球电子烟监管政
策逐步完善,我们认为下一阶段雾化市场将进入监管落地期,对不合规产品的执法力度
将有所提升,对于水果口味、一次性电子烟等产品的监管将逐步趋严,雾化行业持续向
规范化方向发展。2)二次元周边衍生(谷子)市场广阔,提供IP变现新路径:2016-2023年
,中国二次元周边衍生市场规模从53亿元上升至1024亿元,占二次元产业规模的比例从2
8.0％上升至46.1％,复合年增长率为52.7％,蓝海市场提供充裕变现空间。我们认为,
文具行业拓展二次元谷子赛道具有全产业链优势,可实现从上游IP-中游产品设计-下游
销售的闭环:1)上游IP端:晨光、广博等文具公司在IP联名文具产 品方面已有多年
布局,储备IP充足并持续进行IP洽谈引入,IP矩阵日渐丰富;2)中游产品端:文具行业具
有SKU数量庞大的特点,文具公司具备强大的产品设计、sku组织能力、供应链能力,拓
展二次元谷子品类较为顺畅;3)下游销售端:文具文创终端主要包括文具文创店、精品
书店、潮流玩具店等,与二次元谷子渠道高度协同,产品至终端路径畅通,有望快速放量
。推荐【晨光股份】:文具文创龙头,逐步完善在二次元衍生品市场的布局,旗下晨光文
化、、奇只好玩为主品牌提供强协同,有望驱动传统业务业绩提速;关注【广博股份】
前瞻布局大热IP,谷子品类有望快速放量。
内销家居:敏华披露FY25H1业绩,持续推荐家居板块。1)敏华披露FY25H1业绩:FY25
H1实现营业收入83.05亿港元,同比-7.1％;归母净利润11.39亿港元,同比+0.3％。分区
域看,中国市场、北美市场、欧洲及其他市场分别实现营业收入49.75亿港元、21.54亿
港元、7.33亿港元,同比分别-17.2％、+5.7％、+37.7％。
公司业绩符合预期,其中内销受消费因素承压,外销受益于补库增长靓丽。2)家居
社零修复明显,补贴成效初步体现:10月家具社零同比+7.4％,前值为+0.4％,为23年以
来最高单月增速。同时从地产数据来看,10月竣工同比-19.5％(前值为-30.1％),商品
房销售同比-1.6％(前值为-10.8％),环比均呈大幅改善态势,地产边际修复下25年家具
需求有望持续改善。从预期修复下的估值演绎到前端订单层面观察到的销售改善,家居
基本面修复在途,继续推荐。软体板块推荐估值低位的软体龙头【喜临门】、【顾家家
居】、【敏华控股】、【慕思股份】。定制板块推荐【索菲亚】、【欧派家居】、【
志邦家居】。智能家居赛道建议关注【公牛集团】、【好太太】、【瑞尔特】。
出口链:10月家具及纺织服装出口单月增速转正,关注龙头海外产能优势。伴随海
外Q4消费旺季来临,轻纺出口同比数据均较9月大幅回升。美国大选落地后,我们认为头
部企业海外产能优势有望进一步凸显,建议关注:1)增长稳健的中高端功能沙发制造龙
头【匠心家居】,逐步走向OBM模式,新客户、新产品驱动良性增长;2)业绩持续超预期,
产能逐步释放产能瓶颈有望逐步缓解的【嘉益股份】;
3)竞争格局改善业绩修复的【共创草坪】;4)功能性遮阳出海龙头【西大门】,有
望凭借较高的产品品质与性价比提升海外市场份额。同时关注【梦百合】、【嘉益股
份】、【致欧科技】、【恒林股份】、【乐歌股份】等。
品牌服饰:消费预期改善,关注弹性较大的大众龙头品牌。建议关注:1)男装龙头【
海澜之家】【报喜鸟】;家纺龙头【富安娜】、【水星家纺】;2)细分赛道成长性突出
、渠道数量＆店效提升可期的【报喜鸟】、【比音勒芬】;3)奥运热度叠加下半年基数
较低,功能性鞋服消费有望升温,关注【安踏体育】、【李宁】和【波司登】等。
纺织制造:建议低位关注份额具有持续提升能力的细分龙头:1)全球毛精纺纱龙头
、积极践行宽带战略、有望受益于行业增长与集中度提高的【新澳股份】;2)回调后估
值性价比突显的运动鞋制造龙头【华利集团】。3)汽车皮革驱动业绩高增,股息率较高
的【兴业科技】。同时关注【申洲国际】、【健盛集团】、【南山智尚】等。
造纸:浆纸价格齐跌,晨鸣停产下短期供需及格局改善。上周阔叶浆价格继续下行,
针叶浆价格保持稳定。木浆系纸种价格普遍下跌,箱板瓦楞纸价格走平。截至11月19日
,晨鸣寿光基地1条白卡纸生产线、1条文化纸生产线和1条铜版纸生产线、湛江基地化
学浆生产线、1条文化纸生产线和1条白卡纸生产线、江西基地及吉林基地临时停产,停
机浆、纸产能703万吨,占总产能的71.7％,影响月度浆纸产量约58万吨、纸销量约35万
吨。短期白卡纸及文化纸供需关系及格局改善,纸价有望回升。持续推荐文化纸林浆纸
一体化优势持续扩大的【太阳纸业】,回调后布局价值体现;【仙鹤股份】细分赛道景
气度较高,业绩改善明显;持续推荐从国内装饰原纸龙头走向国际装饰原纸龙头的【华
旺科技】;同时建议关注业绩困境反转的【博汇纸业】【中顺洁柔】。
风险提示:原材料价格大幅上涨、宏观经济波动、行业政策变动、调研样本偏差、
研报使用信息更新不及时、历史规律失效等风险。
[2024-11-25]纺织与服装行业：Amer Sports上调全年收入及利润指引－周报
■海通国际
24Q3始祖鸟驱动盈利水平提升,美欧收入环比显著提速。本周Amersports公布24Q3
业绩,收入同比增17％至13.5亿美元,毛利率提升4.2pct至55.2％,净利润同比提升257
％至0.6亿美元,归母净利率提升7.4pct至4.1％,高margin始祖鸟占比增加驱动盈利水
平提升。期末库存额13.4亿美元,同比增12％,控制较好。大中华/APAC/美洲/EMEA收入
同比增长56％/47％/7％/4％,大中华、APAC延续高增趋势,美洲、EMEA环比显著提速(2
4Q2:1％、1％)。宣布Salomon首席产品官GuillaumeMeyzenq于25年起任SalomonCEO,过
去五年曾帮助Salomon鞋履实现收入翻番,将重点发展Salomon鞋履。
功能服饰持续高增,Salomon鞋服领增,球类环比提速。24Q3分品类,功能服饰/户外
性能/球类收入同比增长34％/8％/11％,经营利润率同比变动+3.7/-0.4/+6pct。功能
服饰:始祖鸟鞋履、女装实现高双位数增长,鞋履有望成为始祖鸟业绩引擎。户外性能:
Salomon鞋服双位数增长,北美、EMEA冬季运动装备收入承压,公司调整组织架构,由不
同团队精细化管理鞋履和冬季运动装备。冬季运动装备降幅小于行业水平,长期增速将
低于鞋服,鞋服/冬季运动装备长期年均增速预计为双位数/低单位数。鞋服占比显著提
升,预计24年鞋服/冬季运动装备分别占户外收入66％/34％(22:54％/46％)。球类:环
比显著提速(23Q4/24Q1/Q2/Q3:-3％/-14％/+1％/+11％)。
DTC收入持续高增,批发收入环比显著提速。24Q3分渠道,DTC收入延续高增趋势,同
比增41％,主由始祖鸟及Salomon鞋履驱动。经销收入持续环比显著提速(23Q4/24Q1/Q2
/Q3:-4％/-1％/+2％/+8％),主由始祖鸟及Wilson驱动,户外性能经销收入受美欧冬季
运动装备拖累下降1％。
上调所有品类24全年收入增速指引,25年预计增速稳健。公司上调24全年收入及利
润指引:预期收入增16-17％(原:15-17％),毛利率55.3-55.5％(原:54.5％),EPS0.43-0
.45美元(原:0.4-0.44)。上调所有品类收入增速指引:功能服饰/户外性能/球类收入增
速34％/8％/4％(原:30+％/中至高单位数/低至中单位数),经营利润率指引维持20+％/
高单位数％/低至中单位数％。发布25年指引:预计收入增低至中双位数,经营利润率提
升0.3-0.7pct,25年始祖鸟开店幅度与24年相当(Q3末功能服饰店铺数同比增18.3％)。
球类装备或受关税提升影响,长期计划减债去杠杆、改善税率。目前大中华区出口
全球/美国占整体收入30％/10-12％。如提升关税,球类装备将受最大冲击,包括网球拍
、棒球棒、篮球等产品,解决方式将以提价为主、调整供应链为辅。
将通过减债+EBITDA提升改善杠杆率,现杠杆率为2.8倍,长期计划改善至1.5倍。Q3
调整有效税率52％,预计25年税率37％,公司将持续优化税率管理。
投资建议。品牌优选经营稳健＆业绩筑底,制造端关注自身强Alpha。品牌端:尽管
24Q3国内服装鞋帽针纺织品类零售表现环比Q2有所下滑,但自7月以来零售同比增速呈
现逐月改善趋势。建议重点关注业绩稳健向好,或有望充分筑底的优质品牌公司,建议
关注波司登,滔搏,新秀丽。制造端:24Q3海外出口环比Q2整体加速,9月中国与越南纺服
出口增速均环比下降、但相比之下中国更具韧性。伴随下半年基数开始逐步走高,我们
仍然看好①能在核心客户中持续提升供应商份额,②自身核心客户经营景气度稳健的优
质制造企业,建议关注申洲国际,裕元集团,九兴控股,华利集团。
风险提示。消费者喜好改变,行业竞争加剧,经济下行零售环境疲软。
[2024-11-25]纺织服装与轻工行业：纺织服装与轻工行业数据周报11.18－11.22
■广发证券
纺织服装行业周观点。上游纺织制造板块,首先建议关注积极探索新赛道新产品的
南山智尚、稳健医疗、浙江自然等公司,其次,虽然部分龙头公司短中期或存在贸易摩
擦风险,但长期基于行业进入门槛高,竞争力强,下游客户质量优秀,看好有望稳健增长,
继续建议关注华利集团、伟星股份、健盛集团、新澳股份、开润股份、百隆东方、鲁
泰A等。下游服装家纺板块,首先建议关注短期终端零售具备一定韧性,长期有望领跑板
块的森马服饰、比音勒芬、报喜鸟、锦泓集团、安踏体育等,其次,如果房地产回暖,或
政府补贴扩大范围,有望受益的家纺龙头公司,富安娜、水星家纺等。
轻工制造行业周观点。出口短期扰动,关注产能率先转移的出口企业,同时关注内
需必选消费。(1)家居:前期基本面承压,消费与交房受制,目前地产政策催化销售转暖,
以旧换新推动消费改善,基本面当前持续好转。(2)造纸包装预计受益于龙头减产、内
需改善,估值目前低位。(3)轻工出口与部分必选消费景气度高,具备成长性,虽然短期
估值受地缘政治影响,但长期仍然具备成长性。
建议关注欧派家居、志邦家居、索菲亚、太阳纸业、百亚股份、公牛集团、登康
口腔、裕同科技、匠心家居、嘉益股份、永新股份等。
纺服轻工行业行情回顾。根据Wind,本期(11.18-11.22)上证指数下跌1.91％,创业
板综下跌2.85％,纺织服饰(SW)上涨1.16％,31个一级行业排名第4;轻工制造(SW)上涨0
.66％,排名第9。
纺织服装行业数据跟踪。中国24年10月棉袜出口金额2.29亿美元,同比+20.3％,24
年1-10月棉袜出口金额22.16亿美元,同比+0.1％。中国24年10月无缝服饰出口金额13.
09亿美元,同比+14.0％,24年1-10月无缝服饰出口金额136.9亿美元,同比+4.6％。
据USDA,24年11月预计2023/2024年全球棉花总供给5068.9万吨,总消费3449.4万吨
,损耗4.5万吨,期末库存1624.0万吨,期末库存/消费65.53％;预测2024/2025年全球棉
花总供给5071.3万吨,总消费3427.0万吨,损耗5.0万吨,期末库存/消费65.74％。
轻工制造行业数据跟踪。据Wind,11.18-11.22期间30大中城市商品房成交面积同
比-3.1％;据卓创资讯,截至11月22日,针叶浆/阔叶浆价格周环比+0.28％/-1.00％;废
黄板纸价周环比+2.79％;双胶/双铜纸价格周环比均持平,箱板/瓦楞纸价周环比+0.30
％/+0.74％。包材方面,铝价/马口铁价周环比-1.39％/持平。
风险提示。宏观经济景气度下行、汇率波动、原材料价格持续上涨风险、海外产
能扩张不及预期风险、库存积压风险、管理不善风险。
[2024-11-25]轻工纺服行业：户外产业链蓬勃向上，锦纶新材料龙头继续释放动能－户外服饰深度报告（二）
■招商证券
本篇报告梳理了户外产业链上中下游的代表公司及表现,下游品牌销售高景气,中
高端品牌持续扩张;中游面料及成衣制造商23年受全球品牌去库存影响增长放缓或有所
下滑,但24年以来加速增长;上游纱线厂商合作众多户外客户,中高端差异化产品继续释
放动能。
下游:品牌销售高景气,中高端品牌持续扩张。
1、户外行业线上零售快速增长,均价稳中有升。据久谦数据,2024年1-10月天猫户
外服饰GMV为136亿元,同比+14.5％;Q3天猫户外服饰均价同比+17.4％。2024年1-10月
抖音户外服饰GMV为175亿元,同比+75.5％;Q3抖音户外服饰均价同比+3.2％。
2、线上品牌总体量价齐升,中高端增速更快。GMV分品牌来看,高端高速增长(1-10
月始祖鸟天猫+抖音GMV同比+222％、迪桑特+128％),中档较快(凯乐石+175％、北面+1
7％),大众稳健(迪卡侬+35％、骆驼+57％)。均价分品牌来看,高端稳中略升,中档持续
提升,大众较为平稳。
3、线下门店数及店效持续增长,中高端户外品牌继续在华拓店。据久谦数据,截至
24年10月始祖鸟/迪桑特/萨洛蒙/露露乐蒙/昂跑在中国区的门店数分别为131/228/172
/146/56家,较23年底均有增加,单店店效持续增长。Goldwin、迪桑特、Hoka等品牌将
继续或加速在华拓店。
中游:24年以来面料成衣加速增长,合作头部客户+全球产能布局。
1、儒鸿:1977年成立,专注设计、开发、生产运动机能针织面料及服饰,主要客户
包括Nike、Lululemon、UA等品牌。公司23年受全球品牌去库存影响,收入利润下滑,但
从23年10月开始恢复并至今保持月度营收正增长(24年10月营收同比+15.5％,9月+34％
)。2018-2023年公司面料收入复合增速(7％)快于成衣(0％)。产能方面,已形成面料+
成衣一体化布局,并较早布局全球化,目前公司面料产能主要位于中国台湾和越南,成衣
产能分布在越南、柬埔寨、印尼的自有成衣厂以及越南、中国大陆的合作代工厂。
2、超盈国际:2003年成立,主营弹性织物面料、弹性织带及蕾丝,主要客户包括Nik
e、Lululemon、UA、Fila等运动服饰品牌,以及维密、马莎、爱慕等内衣品牌。公司23
年受全球品牌去库存影响,收入同比-6.5％,但其中运动及服装面料产品仍保持增长+1.
6％,24H1该类产品收入+35.8％增长加速,在总营收中占比达到55％,盈利能力持续提升
(弹性织物面料产品23年毛利率+7.3pct,24H1毛利率+6.3pct)。公司产能分布于中国、
越南、斯里兰卡,至2023年中国与海外产能各占50％。
上游:台华新材合作众多户外品牌客户,差异化新材料一体化扩产持续进行。
1、锦纶性能优越,产品满足户外功能性需求,在当前户外的防晒服、瑜伽裤、冲锋
衣、羽绒服等多个热门品类中得到广泛应用。根据公司官网最新显示,近年新增安德玛
、哥伦比亚、FILA、凯乐石、迪桑特、可隆、骆驼、伯希和等品牌,户外尤其是中高端
客户阵容进一步壮大。
2、公司是全国高端尼龙66领导者,全球绿色多功能锦纶丝、高档功能性面料领航
者,注重新材料、新产品研发,引领市场潮流。公司人均创收、创利水平位于纱线制造
企业前列,生产效率领先。高端差异化产品(锦纶66、可再生)带动产业链各环节产品单
价与毛利率提升,2023年公司锦纶长丝均价较2020年差异化产品投产前提高了16％,坯
布均价提高19％,成品面料均价提高8％。
3、公司三大生产基地,产能一体化发展,已形成年产锦纶长丝34.5万吨、坯布6亿
米、染色2.6亿米、后整理1.5亿米的产能规模。差异化新材料一体化扩产持续进行中:
①一期PA66锦纶丝6万吨已于23年投产,24-25年将继续爬坡;②化学法可再生已获得GRS
认证,初步2万吨预计将于25年投产;③二期部分锦纶坯布及面料项目预计也将于25年建
成并逐步投产。
风险提示:下游户外需求不及预期,产能扩张进度不及预期,原材料价格大幅波动等
风险。
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